昨日（10日）早间开盘之后，一则消息在市场间引起了轰动。这条消息是，“相关媒体报道称国务院法制办今日修订了《证券发行与承销管理办法》的多项内容，其中包括线下配售至少40%分配给公募基金、社保、养老金等内容。”

对此，很多投资者以为证券发行又出新规了，媒体称，发行承销“新规”是虚惊一场，修订已在资本市场生效，这一版和9月8日证监会发布的修订没有任何区别，部分解读认为10月10日发布的版本仍有新修改是误读。不少网友指出，“此前的比例也是40%，只不过完善了说法，由社保基金投资管理人管理的社会保障基金改成了社保基金和养老基金。”

事实上，证监会曾于2017年5月26日就上述修订向市场征求意见，9月7日正式发布实施。相比修订之前的版本，此次修订的核心内容有两块，首先便是在新股发行线下配售的机构中，由原先的公募基金，社保基金多增加了养老金。其次是进一步完善可转债、可交换债发行方式，即解决解决发行过程中产生的较大规模的资金冻结问题。

养老金配售待遇提高

本次修订中，一个重要的变化在于，第九条第二款、第三款修改为：

“首次公开发行股票采用询价方式的，公开发行股票后总股本4亿股（含）以下的，网下初始发行比例不低于本次公开发行股票数量的60%；发行后总股本超过4亿股的，网下初始发行比例不低于本次公开发行股票数量的70%。”

“其中，应当安排不低于本次网下发行股票数量的40%优先向通过公开募集方式设立的证券投资基金（以下简称公募基金）、全国社会保障基金（以下简称社保基金）和基本养老保险基金（以下简称养老金）配售，安排一定比例的股票向根据《企业年金基金管理办法》设立的企业年金基金和符合《保险资金运用管理暂行办法》等相关规定的保险资金（以下简称保险资金）配售。”

“公募基金、社保基金、养老金、企业年金基金和保险资金有效申购不足安排数量的，发行人和主承销商可以向其他符合条件的网下投资者配售剩余部分。”

“对网下投资者进行分类配售的，同类投资者获得配售的比例应当相同。公募基金、社保基金、养老金、企业年金基金和保险资金的配售比例应当不低于其他投资者。”

解读：

与此前规定相比，本次修订在网下新股申购流程中，A类投资者中增加了养老金（基本养老保险基金）类型。据悉，此前网下投资者类型仅划分为A类公募基金和社保基金（全国社会保障基金）、B类为保险和企业年金、C类为其他投资者。在养老金入市背景下，《办法》在A类投资者中增补了养老金类型。此外，A类整体40%的优先配售比例未发生变化。

完善可转债、可交换债发行方式

本次修订还完善了可转债、可交换债发行方式，将现行的资金申购改为信用申购，即第十九条增加一款，作为第三款：“网上投资者在申购可转换公司债券时无需缴付申购资金。”

同时，修订还对投资者中签缴款进行规范，第十三条第一款、第二款修改为：“网下和网上投资者申购新股、可转换公司债券、可交换公司债券获得配售后，应当按时足额缴付认购资金。网上投资者连续12个月内累计出现3次中签后未足额缴款的情形时，6个月内不得参与新股、可转换公司债券、可交换公司债券申购。”

“网下和网上投资者缴款认购的新股或可转换公司债券数量合计不足本次公开发行数量的70%时，可以中止发行。”此外，增加一款，作为第三款：“除本办法规定的中止发行情形外，发行人和主承销商还可以约定中止发行的其他具体情形并事先披露。中止发行后，在核准文件有效期内，经向中国证监会备案，可重新启动发行。”

解读：

① 修订后，可转债、可交换债发行与新股发行方式趋同，从“前缴款”模式改为“后缴款”模式。根据本次修订，网上投资者在申购可交换债时无需提前缴付申购资金，网上和网下投资者均在申购新股、可转债、可交换债获得配售后足额缴付。

② 修订后，可以解决可转债和可交换债发行过程中产生的较大规模资金冻结问题。在修订前，可转债、可交换债的发行采用资金申购方式，易产生较大规模冻结资金，对货币市场和债券市场造成一定的扰动。证监会相关人士表示，本次改革将申购时预先缴款调整为确定配售数量后再进行缴款，可基本消除原资金申购方式对货币市场和债券市场的冲击。

③ 建立统一的首次发行和可转债、可交换债网上信用申购违约惩戒机制。由于取消了申购环节的预缴款，本次修订还对网上投资者获配后不缴款的失信行为进行约束，如“网上投资者连续12个月内累计出现3次中签后未足额缴款的情形时，6个月内不得参与新股、可转换公司债券、可交换公司债券申购。”

④ 本次修订有利于承销商管理承销风险。根据规定，“网上和网下投资者缴款认购的可转换公司债券数量合计不足本次公开发行数量的70%时可以中止发行”。据了解，中国证券登记结算公司与沪、深证券交易所已经同步修订了可转债、可交换债相关发行上市业务规则，现已发布实施。

新股红利红包到底有多大

此次国务院法制办以法规的修订模式将完善内容公之于众，提高了《证券发行与承销管理办法》的法律地位和规范程度。那么这个“办法”到底有多大的影响？

要知道，深沪股市的新股发行，一般采用“网下配售”和“网上申购”两种方式进行。能参与“网下配售”的，基本上是机构；普通投资者只能选择“网上申购”的方式（机构也可以参与“网上申购”）。

由于目前新股发行仍然采取事实上的“审批制”，上市名额稀缺，所以存在“审批溢价”。换句话说，即便是一家资不抵债、符合破产条件的上市公司，通过“卖壳”，也可以获取数亿元的收益。这个收益，就是“审批溢价”。

“审批溢价”的存在，让新股发行“包赚不赔”。也就是说，在企业IPO（首次公开新股发行）的时候购买股票的机构、股民，一般都可以赚3到4倍的利润。于是，无论是“网下配售”还是“网上申购”，都类似于买彩票。能中签或者获得配售的，都相当于发了一笔小财。

现在国家强行做出规定，一家上市公司IPO的时候必须拿出60%到70%的新股“网下配售”。而这部分中的40%，必须优先配售给公募基金、社保基金、养老金。

此外，还要安排一定比例的股票向根据《企业年金基金管理办法》设立的企业年金基金和符合《保险资金运用管理暂行办法》等相关规定的保险资金配售。

也就是说，新股发行中相当一部分的“红利”，被锁定给了社保基金、养老金和公募基金。当然，企业年金和部分保险资金也跟着沾了光。

下面我们算笔账，看看红包有多大：

2017年上半年，深沪股市IPO融资为1255亿元，普华永道估计，全年IPO将达到320-350宗，融资规模2200-2500亿元人民币。

有统计显示，2017年上半年新股上市后，涨停板期间平均收益率为315%（2016年为474%）。如果按照这个收益率，用2200亿元（普华永道估算的2017年新股IPO的低值）为基数，可以算出深沪股市2017年新股发行的“红包”总计是6930亿元。

假如65%的新股采取网下配售，其中30%卖给社保基金和养老金，我们可以推算出“新股利润红包”（约7000亿）中的1365亿元给了社保基金和养老金。

这1365亿元，可以看做是深沪股市向社保基金和养老金缴纳的“暴利税”。而“暴利税”的受益人，则是全体中国人。其作用是：弥补社保基金、养老金的长期缺口。

当然，仅仅靠新股红利来弥补社保基金、养老金的缺口，还是远远不够的，国有控股上市公司的股权划拨，也是一个重要渠道。此外，就是增加参加保险的人口基数，延长退休年龄等。

社保基金，尤其是养老金的缺口，是各国面临的普遍难题，其根本原因是宽松的货币政策带来的持续通胀。当通胀以几何级数运行的时候，其吞噬财富的能力是惊人的。

今年6月，中国保监会原副主周延礼曾在一个论坛上说，预计在未来的5到10年当中，中国养老金缺口大约是8到10万亿（人民币）的缺口。现在我们社保基金会的基金总额大概是2万多亿，这个缺口是非常大的。

还有一些机构的估算更加惊人--——未来20年，中国的养老金现金缺口可能高达11万亿美元。社保基金，特别是养老金的巨大缺口，是中国延迟退休、放开二胎和此次修改新股配售方式的根本原因。

对股市影响有多大？

那么此举对于股市将构成什么影响？影响巨大！随着越来越多的股票被养老基金、社保基金持有，中国股市的高估值还能改变吗？IPO注册制还能如期到来吗？

要知道，IPO注册制如果全面施行，目前的主板市场恐怕多数股票要打5折，创业板、中小板多数股票股价恐怕要打3折到2折。

但问题是，IPO注册制的无限期延长，将抑制中国转变增长方式，传说中的“大金融+实体经济+大众创业、万众创新”时代，可能需要更长的时间才能到来。

综上所述，一方面这个消息对于近期股市是利好，这可能意味着“注册制”需要更长时间才能到来；另一方面要想让自己的晚年过得富足，仅仅靠养老金是不够的，你恐怕需要至少一套能出租的房产，或者有幸能买到一家百年企业的股票。

来源：财经韬略、21世纪经济报道、东方财富网

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